Kate 作者 | 木盒
流程编辑 | 刘博钰
日机密封（300470.SZ）2018年7月10日对2018年半年报业绩进行预告：净利润同比增长50%-80%。然而，短短9天后高管就抛出预减持的计划：
（1）董事、副总经理、 董事会秘书兼财务总监陈虹半年内预计减持不超过0.5156%；
（2）总经理助理尹晓半年内预计减持不超过0.1875%；
（3）总经理助理夏瑜半年内预计减持不超过0.1875%。
业绩预增，高管减持，本是资本市场的老玩法，但风云君好奇的是业绩这么好，高管为什么迫不及待地减持呢？
风云君带着疑问对日机密封的财务进行分析。
一、高应收账款比率
日机密封最早起源于四川省机械院密封技术研究所，1993年密封技术研究所将主要经营资产与技术人员注入公司前身四川日机密封件有限公司，开始了日机密封公司化运营的新阶段，也正因此日机密封有很多员工持股。
日机密封于2015年6月上市，从事各类机械密封及其辅助（控制）系统的研发、生产和销售，主要用于解决在高温、高压、高速及高危介质下转动设备运转时的泄漏问题。
机械密封是一项要求很严格的高水平技术，日机密封是一家拥有较强自主创新能力的国家高新技术企业，获得多项奖项和发明专利，近3年机械密封业务的毛利率稳定在58%左右的水平。
公司机械密封主要应用领域为石油化工行业，主要客户为中石化、中石油下属分子公司以及为中石化、中石油配套的压缩机泵和反应釜等主机厂。上市后日机密封均没有披露具体客户名称，不过从招股说明书2014年报可以看出大概客户状况：
日机密封2014年前两名客户分别来自沈阳和大连，2015年6月上市时也是这两家公司应收账款余额最多。
天眼查的数据显示，沈阳透平2014年的营业利润仍有3.78亿，2015年的营收和利润均急剧减少，2015年和2016年的营业利润均为负，不知道后续是否能偿还日机密封的应收账款？
2014年应收款/营业收入比例为52.94%，上市后日机密封的应收账款一样没有减少，2015年-2017年应收款/营业收入比例分别为69.44%、73.05%、72.78%。
从账龄结构看，日机密封1年以上的长期应收款比例越来越高，说明日机密封的现金回款速度较慢：
二、存货周转率下降
日机密封的产品具有定制化特点，需要与客户充分技术交流与沟通后，才能开始生产，生产周期通常为1-5个月不等，因此存在一定的存货。
2014年存货/收入比例为22.41%，和应收账款一样，日机密封的存货在上市后也随之增长，2015年-2017年的存货/收入的比例分别为28.09%、26.65%、26.81%：
日机密封存货周转率的下降增加说明存货管理水平在下降，其实日机密封还有20%左右针对非关键零部件的外协生产，外协厂商交付交工前成品这一部分不包含在公司存货里，假如算上这一部分日机密封的存货比例更高：
日机密封实行“订单生产为主，计划生产为辅”的生产模式：（1）订单生产是指按照合同或订单，采用单件或小批量、多品种的生产制造模式；（2）计划生产则是公司根据预测终端客户机械密封产品的更换周期、公司原材料采购周期、库存情况及生产能力等，有计划地组织生产。
“计划为辅”的生产模式意味着，这一部分没有相应订单的存货因市场上的价格波动而面临减值的风险，而日机密封2013年-2016年存货（原材料、在产品、库存商品）均没有做减值处理，直至2017年才对相关明细（原材料、库存商品、半成品、委托加工材料）做相应的跌价准备：
2015年-2017年应收和存货占总收入的比例都接近100%，这也是造成公司经营活动现金流净额一直低于净利润的原因：
三、并购大坑
华阳密封2015年6月IPO时共募集了4.09亿，IPO有了钱怎么办？当然是并购同行业公司了。
根据公开信息，公司在不同的细分市场领域分别与不同的竞争对手进行竞争：
（1）干气密封产品领域的主要竞争对手为约翰克兰和成都一通密封有限公司；
（2）高速机械密封产品领域的竞争对手主要是伊格尔·博格曼和西安永华；
（3）高压机械密封产品领域的竞争对手主要是约翰克兰和丹东克隆；
（4）高低温机械密封产品领域的竞争对手主要是丹东克隆和西安永华；
（5）釜用机械密封产品领域的竞争对手主要是伊格尔·博格曼和华阳密封。
1、优泰科
2017年12月25日，日机密封首次变更募集资金1.86亿：1.70亿用于收购优泰科（苏州）密封技术有限公司（简称“优泰科”）100%股权，1644万用于收购后增资。
日机密封收购优泰科确认0.51亿的商誉，2017年优泰科实现营业收入7572万，净利润1081万，与2015年和2016年相差不大：
2、华阳密封(831020.OC)
2018年6月21日日机密封再次变更募集资金1亿，加上其他1.6亿共2.6亿，用于收购新三板挂牌企业华阳密封100%股权。华阳密封在釜用机械密封产品领域是日机密封长期的竞争对手。
风云君认为日机密封收购华阳密封是一个错误的决定，有可能是个大坑，这也是并购最需要避免的事：2015年华阳密封的净利润只有0.05亿，经营现金流也是负的；2016年华阳密封营业收入出现大幅下滑，净利润也亏损5000多万。
华阳密封已经终止在新三板挂牌，最新财务报表只披露了2017年中报，中报显示账上现金只有624万，2016年应收账款0.94亿，应收款/营业收入比例为152%，这样的财务报表显示公司经营绝对出大问题了。
华阳密封2016年主要客户显示和日机密封的有重复，都有沈阳透平和大连深蓝：
从2017年半年报看，超过1年以上的应收账款占55%：
欠款最多的就是沈阳透平机械股份有限公司，有2250万没有还：
为了加快公司应收账款回收，2017年11月24日华阳密封公告债务重组方案，截止11月沈阳透平仍欠华阳密封1825万货款，沈阳透平以房抵贷偿还债务406万，仍有1419万未偿还。
华阳密封的公司治理也不行，2016年证监会对华阳密封进行处罚警示，原因是关联方占用公司资金2669万，要知道华阳密封2014年和2015年账上现金只有1070万、3281万。
2017年11月30日华阳密封被提起诉讼，以前定增进去的机构玺萌融投资控股有限公司要求法院强制华阳密封执行回购义务，估计是业绩达不到对赌条件。
2018年2月28日华阳密封再次收到新三板股转系统的处罚：2017年10月10日股东梁玉韬和大连华阳企业管理服务有限公司共54.51%都被司法冻结了，但华阳密封自始至终都违规没有披露被冻结的信息。
风云君就不明白了，为什么日机密封要收购一家经营不善、公司治理也不行的公司呢？2.6亿收购一家亏损5000多万濒临破产债务重组的华阳密封，是否涉嫌损害中小股东权益？
四、总结
此前也曾遭遇多次减持：
（1）2017年5月19日股东深圳市柏恩投资有限责任公司违规清仓式减持3.75%；
（2）2017年6月6日持股超过5%的股东黄泽沛共减持0.703%，黄泽沛担任日机密封的董事和总经理职位；
日机密封除应收账款和存货的问题外，最大的应该是现金收购的华阳密封。华阳密封无论是经营管理还是公司治理方面，均存在很大的缺陷与风险，风云君认为并购华阳密封对于日机密封来说将有可能是一个大坑。
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